牛小散苦等16年，江西润田曲线上市？

（原标题：苦等16年牛小散，江西润田曲线上市？）

斑马消费陈晓京

江西老表们喝大了江西润田，但它与资本市场，总是失之交臂。

日前，江西润田再次燃起希望，准备借道ST联合，实现逆天改命，杀出一条血路。

对于江西润田来说，当下正是曲线上市的良机。ST联合既要“保壳”，同时也有补齐消费领域产品短板的迫切需求。

16年来，江西润田对于资本市场有着深深的执念，但一直求而不得。在江西国资主导的思路下，这次能否如愿，还得耐心等待。

即使登上资本市场，获得上市平台加持，江西润田仍难以高枕无忧。包装饮用水市场强敌环伺，伴随着下沉市场的渗透，给予区域品牌的市场空间会愈来愈小。

改命的机会

熬了10多年，江西润田再次燃起了希望，日前拟借道ST联合（600358.SH），以圆上市之梦。

据ST联合公告，拟以发行股份和支付现金的方式，购买江西润田部分或全部股权，以实现对江西润田的控制。

天眼查显示，迈通健康、润田投资以及金开资本，分别持有江西润田51%、24.7%和24.3%股权。

ST联合初步确定交易对方为迈通健康和润田投资，二者合计持有江西润田75.7%股权。其中，迈通健康系江西省旅游集团全资子公司。

江西润田对资本市场憧憬已久。2007年9月获赛富投资基金、清科创投等3.29亿美元A轮融资后，公司对资本市场的兴趣越来越浓厚。

不过牛小散，公司寻求资本化的过程颇为曲折。其原计划于2009年正式发起IPO，不知为何没有动静。后来，频频出现在当地上市培育企业名单中。

2022年，公司接受中信证券上市辅导，准备冲刺上交所主板。次年，中信证券发现其存在同业竞争等问题，之后鲜有新进展。

十几年来，西藏水资源、农夫山泉以及华润饮料先后上市，江西润田却在原地踏步。

这次江西润田计划曲线上市，表面上看是助力ST联合“保壳”的现实需求，同时也符合ST联合的战略规划。

2023年，ST联合的控股股东江西省旅游集团，计划将旗下周边游服务、文旅综合服务和酒店等资产置入上市公司，最终折戟而归。

但公司寻求产业协同的意愿没有变。在2024年报中，ST联合将自身定位为“文旅消费综合服务商”，并指出未来发展战略倾向于旅游商品的战略定位，打造具有江西特色的旅游商品产业链。

红海困局

即使江西润田曲线登陆资本市场，同样无法避免包装水行业的滚滚硝烟。

2024年4月开始，行业头部企业率先在纯净水领域掀开价格战，年末价格战延伸至矿泉水领域，纯净水和矿泉水产品价格，被分别打到1元和2元以内。中小企业跟也不是，不跟更不是，纷纷调整终端价格。

包装饮用水市场，早已是红海一片，价格战延续到今年，这无疑压缩了企业的盈利水平。

通常来看，矿泉水产品毛利率基本上维持在50%以上，纯净水产品因为生产工艺和品牌溢价弱等因素，毛利率会低于矿泉水5-10个百分点。随着价格战的蔓延，这两大类产品盈利空间逐渐被压缩。

2024年，农夫山泉毛利率为58.08%，在绿瓶纯净水产品上市促销影响、包装饮用水销量下降带来固定成本分摊上升等因素影响下，毛利率较上年下降1.47个百分点。

头部企业如此，区域包装水企业的日子更不好过。

近期，今麦郎董事长兼总裁范现国，亲自回应娃哈哈与今麦郎解约风波，透露包装水企业的生存现状。

在极致成本生存法则之下，今麦郎蓝标纯净水产品出厂价折合0.42元/瓶，每瓶净利润仅0.02元，净利率不到5%。

范现国揭开了纯净水市场残酷的现实，企业只有在规模化和极致运营效率的苛求下，才有可能维系微薄的盈利空间。

夹缝求生

这几年来，包装水市场竞争持续白热化，头部企业可以凭借供应链巩固市场地位，区域品牌及中小企业，只能在夹缝中求生。

据灼识咨询报告，2023年，农夫山泉、怡宝、景田、娃哈哈和康师傅5大品牌，占据国内包装饮用水市场近6成份额。市场向头部集中，给予区域品牌及中小企业的生存空间越来越窄。

在消费升级趋势下，消费端对水源和功能性逐渐重视，产品结构逐渐向高端化变革，区域品牌及中小企业们，正在加速抢占这类细分市场。

喜欢喝瓶装水的朋友应该发现了，市面上几乎一夜之间，出现含硒、富硒、含锶之类的瓶装矿泉水水产品，这其实是区域品牌的突围之举。

类似产于巴马的矿泉水产品，借助天然弱碱性特性和长寿之乡的概念行销市场，同样也是寻求产品差异化的尝试。

除此之外，对本土市场的精耕细作，成为区域品牌抵御行业头部品牌渗透的重要战略之一。

自上世纪90年代初，江西润田就开始深耕本省市场，一句“滴滴润心田”，让江西老表对润田纯净水念念不忘。据公开报道，在江西大多数县城，润田纯净水零售价格基本保持在1元/瓶。

2022年，经济晚报报道称，江西润田产品在江西市场占有率为58%，为江西包装水领域一哥。2021年营业收入10.42亿元，饮用水产量150万吨，为国内饮用水行业产量前8强之一。

除了润田纯净水，公司近年来推出了天然含硒矿泉水产品“润田翠”。今年4月，凯度消费者指数发布，“润田翠天然含硒矿泉水2022年至2024年全国销量第一”的市场地位声明。

行业头部品牌的下沉，让区域品牌更专注于区域深耕，江西润深耕江西、苏州洞庭山主攻长三角、四川蓝剑主要在川渝两地、安康龙王泉主要覆盖陕西市场，西藏5100专注于中石油渠道等。

尽管如此，包装饮用水市场潜力依然令人期待。据欧睿预测，2025年包装饮用水销售规模将突破3100亿元牛小散，人均年消费量45.8升，距离欧美市场人均百升的年消费量，还有很大的距离。$农夫山泉(HK|09633)$$华润饮料(HK|02460)$$东鹏饮料(SH605499)$

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